如何快速評估“資產評估報告＂

如何快速評估“資產評估報告＂

　　小編曾跟大家聊過并購基金如何影響上市公司，主要談及了并購基金影響上市公司的方式，這主要是有關交易結構的內容，除了交易結構，資產評估報告作為上市公司收購的主要定價參考依據之一也是應當仔細閱讀的內容，因為資產價格評估的高低自然會影響這筆交易是否劃算�？蛇@資產評估報告終究不像是超市里面的價格標簽可以一目了然，畢竟，資產評估報告是一群相當聰明的人帶著明顯的目的完成的，報告里面寫的東西不可能會清澈見底到可以一眼望穿的程度。所以，寫資產評估報告就成了一門賺錢的行業(yè)，閱讀資產評估報告也就成為了一門技術。

　　小編今天計劃跟大家分享閱讀資產評估報告的一些基本知識和技巧，即便你之前一點基礎都沒有，相信你看過本文之后不僅會輕松地了解資產評估報告的知識要點，日后看到資產評估報告的時候也不會兩眼茫然，可以很快速的對一份資產評估報告得出一個(相對)靠譜的結論了。

　　由于上市公司的收購對象可以是具體的資產(比如土地使用權、機器設備、房屋等)，也可以是股權，考慮到目前上市公司以收購目標公司股權為主要形式，本文的討論范圍僅限于上市公司收購目標公司股權的情形。如果大家對特定類別的資產收購有興趣，可以自己找資料來研究，也可以建議小編在日后的文章中給大家介紹。

　　正 文

　　一、閱讀資產評估報告最重要的事兒

　　其實，小編最想對大家說的是，不用對資產評估報告的結果數值太較真，報告的具體數值也沒有那么重要，因為報告的制作者與閱讀者之間的信息一定是不對稱的，作為報告的閱讀者，無論你怎樣絞盡腦汁地自己調節(jié)基礎數據和參數都未必能得到那個反應“真實”的數字。但是，認真讀報告卻是必要的，因為你只有對報告的假設、邏輯以及評估傾向等內容進行了分析之后才能對評估值、交易各方的目的、交易各方的利益格局有一個更為清楚的認識，小編覺得這才是讀資產評估報告最重要的意義。

　　翻開一份資產評估報告，閱讀者最應該了解的關鍵內容包括：委托方、評估目的、評估對象、評估范圍、評估基準日、價值類型、評估方法、評估結論、有效期。除以上內容外，報告中經常還會有一段話，大致的表述如下：“評估報告使用者應當充分考慮評估報告中載明的假設、限定條件、特別事項說明及其對評估結論的影響。”別小看了這最后一句話，不能說的秘密經常就藏在這里面。

　　為了理解以上關鍵內容，我們需要從更大的一個視角出發(fā)，這個視角要求我們從理解什么是“企業(yè)價值評估”開始，因為正是有了企業(yè)價值評估這一行為，才會有資產評估報告這一結果。

　　二、什么是企業(yè)價值評估

　　企業(yè)價值評估是指注冊資產評估師依據相關法律、法規(guī)和資產評估準則，對評估基準日特定目的下企業(yè)整體價值、股東全部權益價值或者股東部分權益價值等進行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過程。也就是說，企業(yè)價值評估的對象可以有三類，一是企業(yè)整體價值、二是股東全部權益價值，三是股東部分權益價值。

　　在理解評估結論的時候，有兩個地方需要注意，一是股東部分權益價值并不必然等于股東全部權益價值與股權比例的乘積，這主要是因為企業(yè)的控制權相比少數股東權益存在溢價。二是應當關注被評估股權的流動性對其價值的影響。相信大家對“流動性溢價”這個詞匯不會很陌生，如果大家去對比大/小市值的A+H上市公司的A股與H股的價格表現，相信你會對什么是流動性溢價有一個直觀的認識。

　　三、企業(yè)價值評估方法及案例

　　目前，我國評估機構對企業(yè)價值進行評估的時候主要使用三種方法，即：收益法、市場法和成本法(又成為“資產基礎法”)。評估機構會根據評估目的、評估對象、價值類型、資料收集情況等相關條件評估這三種方法的適用性，然后再選擇使用一種或者多種資產評估方法，下面我們就簡要來了解一下這三種方法。

　　1. 收益法

　　收益法，是指將預期收益資本化或折現以確定評估對象價值的評估方法，收益法常用的具體方法包括股利折現法(即Dividend Discount Model，簡稱DDM)和現金流量折現法(即(Discounted Cash Flow Method，簡稱DCF)。其中，現金流量折現法又可以分為企業(yè)自由現金流折現模型(即Free Cash Flow for the Firm，簡稱FCFF)和股權自由現金流折現模型(即Free Cash Flow to Equity，簡稱FCFE)。

　　這里需要做好區(qū)分的是，根據企業(yè)自由現金流折現模型計算得出的是企業(yè)價值，根據股權自由現金流折現模型計算出的是全部股東權益價值，他們屬于兩種不同性質的價值，他們之間的關系可以做以下理解：全部股東權益價值=企業(yè)整體價值-有息債務價值

　　DDM和DCF模型理解起來不難，難點在于判斷模型的參數選取及其假設的合理性，這些就是大家在閱讀報告時最應該注意的細節(jié)了，小編把這些內容歸納為五個方面，分別是：

　　(1) 未來預期收益是否合理

　　折現的對象就是未來預期收益，因此這個收益是否合理對估值結果至關重要。在思考這個問題的時候，小編認為我們首先應當知道誰是做出這個預測的主體。根據現行規(guī)定，冊資產評估師應當對委托方或者相關當事方提供的企業(yè)未來收益預測進行必要的分析、判斷和調整，在考慮未來各種可能性及其影響的基礎上合理確定評估假設，形成未來收益預測，根據上面的規(guī)定，委托方或者相關當事方才是提供企業(yè)未來收益預測的主體，他們的態(tài)度以及利益格局在他們提供的預測結果中就會體現出來。

　　影響預期收益的因素有很多，說實話，在存在這么多變量的情況下，真的很難推理未來預期收益有多少是合理的。那這個問題不認真思考行不行?小編覺得還是要認真思考的，雖然在現行的規(guī)范下有盈利預測補償的制度可以作為投資者的一層保障，但是中國證監(jiān)會7月11日發(fā)布的《上市公司重大資產重組管理辦法(征求意見稿)》已經不再要求上市公司提供盈利預測報告，并且取消了向非關聯第三方發(fā)行股份購買資產的盈利補償要求，考慮到以后很可能會失去盈利補償這一保障，所以小編認為還是應該仔細評估未來預期收益的合理性這一根本問題的。

　　(2) 收益期的確定

　　在分析收益期的時候，資產評估報告應當結合企業(yè)所在行業(yè)現狀與發(fā)展前景、有關協議與章程約定、企業(yè)經營狀況、資產特點和資源條件等確定收益期。小編在這里跟大家分享一個有趣的案例，有一份評估報告里面是這樣寫的：“現金流量的持續(xù)年期取決于資產的壽命，企業(yè)的壽命不確定，可以假設企業(yè)將無限期持續(xù)經營，即收益期限為持續(xù)經營假設前提下的無限經營年期……”，小編特別想知道，要多么牛叉的企業(yè)才可以這樣長生不老呢?

　　(3) 預測期的確定

　　有一些評估報告會采用分段法確定評估對象的預測期，將企業(yè)未來現金流分為明確預測期期間(詳細預測期)的現金流和明確預測期之后(永續(xù)期)的現金流。在詳細預測期間，評估報告會逐年明確地預測未來一段期間(比如 5 年)評估對象產生的凈現金流量。

　　(4) 折現率

　　在這一點上，小編覺得可以用一個你認為合適的區(qū)間范圍內的折現率數值做一個測試，這樣一來，測試結果的上下限自然就明了了。

　　(5) 預測期后的價值。

　　說起這個，小編實在無力吐槽，因為在小編經常能夠看到有評估報告能夠對預測期后的價值做一個精確的預測。但是在小編眼里，這預測期里面的數字可能都是個沒譜的事兒，誰又能說得準多年之后是啥樣呢?所以，這個不說也罷。

　　2. 市場法

　　市場法是指將評估對象與可比上市公司或者可比交易案例進行比較并確定評估對象價值的評估方法。市場法常用的兩種具體方法是上市公司比較法和交易案例比較法。

　　上市公司比較法是指獲取并分析可比上市公司的經營和財務數據，計算適當的價值比率，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎上，確定評估對象價值的具體方法。這里的價值比率通常包括盈利比率、資產比率、收入比率等。交易案例比較法是指獲取并分析可比企業(yè)的買賣、收購及合并案例資料，計算適當的價值比率，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎上，確定評估對象價值的具體方法。

　　小編認為市場法可以簡單的稱之為或理解為類比法，既然是類比，那么就要求作為比較的二者之間存在“相當的相似性”，用專業(yè)一點的語言表達就是要求可比企業(yè)與被評估企業(yè)具有可比性，營利模式、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)所處經營階段、成長性、經營風險以及財務風險等企業(yè)特性都是影響可比性的因素，別看這些說著簡單，如果各位仔細看報告，會發(fā)現有的采用市場法作為評估方法的報告中列舉的比較對象與評估對象之間表面上屬于同一個行業(yè)，但實際根本沒什么可比性或者他們之間只具有比較差的可比性，甚至有的使用了市場法的評估報告竟然沒有披露可比上市公司及其估值情況，這樣的評估結果是不是要打個折扣呢?

　　3. 成本法

　　成本法又稱資產基礎法，是指以被評估企業(yè)評估基準日的資產負債表為基礎，合理評估企業(yè)表內及表外各項資產、負債價值，確定評估對象價值的評估方法。如果用簡單的語言解釋一下，成本法其實就是對被評估企業(yè)資產負債表表內及表外的各項資產、負債進行識別并用適當的方法單獨評估，以評估后的總資產減去總負債確定凈資產評估價值。成本法是邏輯上比較實在的一種方法，“邏輯上實在”不代表沒有辦法高估或者低估。成本法在實際使用中存在一些限制和不足，主要如下：

　　(1)當存在對評估對象價值有重大影響且難以識別和評估的資產或者負債時，成本法可能并不那么好用，假設我們使用成本法對云南白藥(000538.SZ)的無形資產中的“藥號及中藥保護品種”進行評估，云南白藥擁有兩個國家一級中藥保護品種(云南白藥散劑、云南白藥膠囊)，大家從直覺上會覺得云南白藥的藥號和兩個國家一級中藥保護品種作為無形資產的價值可能會比較值錢，但是具體值多少錢卻不是那么容易估計的。

　　(2)在對持續(xù)經營前提下的企業(yè)價值進行評估時，單項資產或者資產組合作為企業(yè)資產的組成部分，其價值通常受其對企業(yè)貢獻程度的影響。這句話看起來是不是很拗口?小編給你舉一個例子即可明白。2009年的時候，博瑞傳播(600880.SH)收購了成都夢工廠網絡信息有限公司 100%股權，根據博瑞傳播與自然人周秀紅、裘新、馬希霖、廖繼志、鄭冮等訂立的股權轉讓協議，股權收購價款為人民幣44,100 萬元。博瑞傳播收購成都夢工廠網絡信息有限公司 100%的股權經中聯資產評估有限公司進行評估，但評估時采用的評估方法為收益法和市場法，無法合理確定購買日成都夢工廠網絡信息有限公司各項可辨認資產、負債的公允價值。博瑞傳播對成都夢工廠網絡信息有限公司合并成本大于購買日享有的成都夢工廠網絡信息有限公司凈資產賬面價值的部分在合并報表時形成商譽 41,506.47 萬元。

　　至2011 年度，博瑞傳播與裘新的股權收購對賭期結束，由于成都夢工廠網絡信息有限公司2010 年度、2011 年度均未完成股權轉讓協議所約定的對賭經營業(yè)績，博瑞傳播無需支付裘新第三期、第四期股權轉讓款合計 5,106.62 萬元，博瑞傳播據此調減應付股權轉讓款 5,106.62萬元、商譽 5,106.62 萬元。

　　小編認為，由于成都夢工廠未達到業(yè)績增長預期，博瑞傳播的商譽里面因并購成都夢工廠增加的那部分價值并沒有起到其預想的貢獻程度，因此應做減值處理。

　　(3)不適宜評估輕資產公司。所謂輕資產公司，主要是指公司固定資產少，賬面凈資產價值不高的公司。雖然輕資產公司的賬面資產數量不多，但是有的輕資產公司卻具有創(chuàng)造出相當出色的營業(yè)收入和利潤的能力。例如，有的影視文化產業(yè)的公司價值除了固定資產、營運資金等有形資產之外，還具有業(yè)務網絡、團隊、品牌優(yōu)勢等可以使用的更為重要的資源，這種資源在影視行業(yè)里面發(fā)揮的作用比有形資產更重要。然而，這樣的公司實際所使用的重要資源無法在報表中量化，在評估這類公司價值的時候也不宜采用資產基礎法。

　　結語

　　在上文中，小編以依次向大家介紹了閱讀資產評估報告最應當注意的內容以及報告中使用的各種評估方法及其對應的注意事項。有了以上閱讀框架，相信各位日后在閱讀資產評估報告的時候會容易很多，但評估報告這事情終究是個經驗活兒，從評估方法的選取到評估假設的設定再到具體的評估細節(jié)，這些都應當仔細琢磨，雖然有點費腦筋，但這不是看那白花花的銀子的份兒上嘛。(來源：上善若水基金)

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